禀报提要：
恒生科技拖累板块：互联网平台（媒体/电商/外卖/软件）&消耗（消耗电子/汽车）。恒生科技自25/10以来十足收益为负，权臣跑输阛阓：25/10/2达高点6715后初始回落，至26/3/30最低点4620，区间跌幅27%。其权重股对指数推崇的影响相对较大。以涨跌幅乘权重测算对恒生科技的拖累幅度来看，跌幅主要开始于小米、中芯国际、阿里/腾讯/网易/快手/好意思团/京东。
恒生科技估值锚或由AI成长切向内需消耗。恒生科技估值锚由2021-2023年的科技成长订价降档至24年以来更接近内需消耗订价，PEG核心由2-3倍回落至1-1.5倍。面前恒生科技PETTM21，PEG1.4，处于近两年1-1.5倍核心上沿。25Q3以来PEG有所抬升更多来自为润增速下行，PE自己仍在20倍的底部区域轰动，纵向视角及估值锚降档配景下面前估值并不贵。从板块权重看，恒生科技互联网平台（53%）和消耗制造（25%）权重远高于硬科技制造（22%）。
估值锚的财务映射：成本开支跳升、内卷拖累盈利，成长愿景和消耗践诺发生错配。恒生科技盈利端未权臣放量、开支力度跳升至1.6。外卖/新动力汽车内卷拖累盈利，重叠互联网板块由于AI开支周期使得占用现款空间。
2026世界杯预选赛下单中国体彩官网25/09以来港股半导体、软件等行业融资范围权臣放量，稀释恒生科技流动性。港股遥远手脚投资市，股东答复多数年份高于融资，但25/09以来IPO范围较A股权臣放量，新增钞票供给捏续分流资金，且其中多数新上市公司自己属性（半导体、软件等）与恒生科技重合度较高稀释流动性：如半导体中的澜起科技/兆易创新/豪威集团/壁仞科技，软件中的MINIMAX/智谱/小马智行等。
港股是外资主导的离岸阛阓，外资25Q3以来权臣减捏互联网板块。国际中介在港股中介捏股结构中的占比遥远高于60%，受国际流动性影响权臣。26Q1/25Q4外资伙同大幅减配软件服务/专科零卖/媒体文娱/旅游消闲。
港股无风险利率锚定好意思元流动性和好意思债利率，好意思联储流动性量价两头25/09以来病笃，重叠好意思元走强、中好意思利差放大使得港股偏弱。25/09以来港股推崇疲弱，对应好意思元转入轰动偏强状态，主要由于联储降息预期屡次被修正、好意思国经济数据仍具韧性；好意思联储流动性量价两头25/09以来权臣收紧，ONRRP额度自25/09初始权臣收缩，TGA余额上升、财政抽水，SOFR高于IORB，回购阛阓为蛊卦资金被动抬升利率，好意思元短端资金价钱端病笃显化；25/09以来中好意思利差走阔至面前约-280bp，A股推崇较港股更优。
公募基准新规/AI硬件干线/东说念主民币增值使得南向流入同步放缓，25Q3以来港股通减配软件服务/专科零卖/半导体。
纵向注视恒科估值：静态估值较低，1.5倍PEG在估值锚降档配景下处合理区间。面前恒科PE21倍处历史10%分位，PB2.4处23%分位，静态估值偏低；可统计口径26E净利增速13%，PEG1.5，在估值锚降档配景下仍处合理区间。要素股除半导体外大多静态估值处中低位；PB视角仅蔚来、联思和半导体处历史高位。PEG视角下，恒生科技里面分化较大，要素股中有12只PEG为负，非负个股中PEG较高的主要包括半导体、互联网大厂（百度/腾讯）等。
PEG视角横向对比：恒科估值接近A股消耗制造，相对发达国度和新兴阛阓宽基均偏贵，主因利润增速预期承压。流动性层面眷注是否好意思伊停战灵验、油价核心回落及通胀企稳推动联储降息预期改善。
恒生科技25Q3以来盈利预期下修，5月以来旯旮企稳。恒生科技盈利端具备弱树立基础，或尚难进入高弹性上行周期，后续眷注收入/消耗/工作信心改善，及平台内卷简易、AI生意化完满情况等。互联网平台眷注AI带动的成本开支上修背后的盈利完满情况及外卖平台利润树立旅途；新动力汽车眷注充电效果创新+出海大开第二增长弧线，及盈利预期企稳旅途。家电眷注原材料成本高涨下的出口顺价才智&地产下行周期与国补带来的需求博弈。
核心论断：
1、恒生科技25/10以来跑输阛阓，主要拖累来自互联网平台与消耗，背后是估值锚的降档：从AI成长切向内需消耗。
2、估值锚的财务映射：外卖/新动力汽车内卷拖累盈利，互联网AI开支周期抬升成本开支力度，成长愿景和消耗践诺发生错配。
3、分母端，好意思元流动性收紧、港股融资放量、外资减配及南向流入放缓压制恒科估值：
①25/09以来港股半导体、软件等IPO范围权臣放量，稀释恒生科技流动性；
②投资者结构看港股是外资主导的离岸阛阓，外资25Q3以来权臣减配互联网板块；
③港股无风险利率锚定好意思元流动性和好意思债利率，好意思联储流动性自25/09以来收紧，重叠好意思元走强、中好意思利差放大使得港股偏弱。
4、恒生科技静态估值已低，1.5倍PEG在估值锚降档配景下相对合理，后续眷注是否好意思伊停战灵验、油价核心回落及通胀企稳推动联储降息预期改善。
5、恒生科技25Q3以来盈利预期下修，5月以来旯旮企稳。后续眷注收入/消耗/工作信心改善，及平台内卷简易、AI生意化完满情况。
一、恒科估值锚降档：从AI成长切向内需消耗
恒生科技拖累板块：互联网平台（媒体/电商/外卖/软件）&消耗（消耗电子/汽车）。恒生科技自2025年10月以来十足收益为负，并权臣跑输阛阓：2025/10/2恒生科技达高点6715后初始回落，至2026/3/30最低点4620，区间跌幅27%。需要详实的是，恒生科技自己并非宽基指数，要素股仅30只，因此权重股及权重行业对指数推崇的影响相对较大。具体来看，互联网平台（媒体/电商/外卖/软件）与消耗（消耗电子/汽车）板块中的权重股对指数酿成较解析拖累：以涨跌幅乘权重测算对恒生科技的拖累幅度来看，上述恒科跌幅主要开始于小米（-3.1%）、中芯国际（-2.8%）、阿里（-2.5%）/腾讯（-2.1%）/网易（-1.8%）/快手（-1.8%）/好意思团（-1.7%）/京东（-1.0%）；以恒生行业分类看，跌幅主要孝顺来自线上零卖商（-5.4%）、消耗性电讯开拓（-3.8%）、数码管理决策服务（-3.7%）、互动媒体及服务（-3.3%）、汽车（-2.8%）。
恒生科技估值锚由AI成长切向内需消耗。恒生科技估值锚由2021-2023年的科技成长订价降档至24年以来更接近内需消耗订价，PEG核心由2-3倍回落至1-1.5倍。2021-2023年恒生科技仍主要以中国科技成长钞票订价，阛阓在互联网、新动力、半导体等成长主题下，予以恒科更高的估值溢价；而2024年以来，由于内需承压配景下恒生科技利润增速的同步下行，阛阓渐渐意识到恒生科技实质偏重消耗后周期板块建立，使得其估值逻辑缓缓从科技成长切向内需消耗；且面前来看，由于内需树立偏弱、平台竞争和价钱内卷加重，同期成本开支先行但AI生意化完满不及，使得恒科估值仍低位轰动。对应具体估值层面，若按照21-23年科技成长视角下2-3倍PEG订价，2021-2023年12%-36%的净利润增速（不洽商负增时期）复古恒科30-40倍PE；但24年以来按1-1.5倍PEG订价，净利润增速由24Q2的高点50%下行至25Q4/26Q1的不及10%，对应PE核心下移至约20倍。面前恒生科技PETTM约21倍，归母净利润增速TTM（剔除净利润为负个股）14%，对应PEG约1.4倍，处于近两年1-1.5倍区间上沿。25Q3以来PEG有所抬升更多来自为润增速下行，PE自己仍在约20倍的底部区域轰动，纵向视角及估值锚降档配景下面前估值并不贵。从板块权重看，恒生科技互联网平台和消耗制造所有权重远高于硬科技制造：恒生科技指数天然被归类为科技板块，但其要素股多为互联网平台、电商服务、内容文娱等需求侧变量，合座更接近 平台型消耗钞票，而非A股双创板块真谛上的硬科技制造主题；具体来看，互联网平台等服务类板块权重占比53%，消耗制造（汽车、消耗电子、家电）占比25%，科技制造（半导体、规画机/自动化开拓）占比仅22%。
估值锚的财务映射：成本开支跳升、内卷拖累盈利，成长愿景和消耗践诺发生错配。目田现款流框架注视恒生科技：盈利端未权臣放量、开支力度跳升至1.6。外卖/新动力汽车内卷拖累盈利，重叠互联网板块由于AI开支周期使得现款流空间受到挤压。具体来看，
①内卷影响下，“外卖大战”与新动力汽车价钱战权臣拖累盈利。外卖大战方面，好意思团参与期间最长、受影响最为严重，其中2025Q3净利润出现186亿元的亏欠，单季度利润同比下落超300亿元，2025全年净利润-234亿元、EBITDA-163亿元；京东2025Q4净利润亏欠27亿元，2025全年净利润同比&EBITDA同比均为-53%。新动力汽车价钱战方面，新动力车企为保管阛阓份额而捏续加大成本开销，重叠补贴退坡影响，财务健康情况进一步承压：龙头比亚迪2025年EBITDA增速仅5%，较2021年以来捏续放量的趋势权臣放缓，而开支力度则由2024年的1.5跳升至2025年的1.9。
②以互联网为首的板块由于AI带来的开支周期使得开支力度权臣跳升。2025年互联网大厂在大模子、云、基础智商等标的捏续参预；相较于算力、硬件等受益于成本开支彭胀的板块，需要大额参预AI的互联网平台股价推崇相对承压。短期来看，分母端的Capex、研发与东说念主才参预先行，尽管利润端同步增长，但开支跳升仍会挤压现款流，并导致现款流答复空间收缩。龙头公司阿里、腾讯均体现出较高成本开销强度：阿里FY25Q3-26Q2累计AI基础智商及家具研发参预进步1200亿元，并可能在原先3年3800亿元Capex规画基础上不竭加多参预，2025年开支力度较2024的0.7跳升至2.0；腾讯2024/25成本开销均超1000亿，开支力度伙同两年处于1.7高位运行。港股互联网指数来看，开支力度由2024年的1.1跳升至2025的1.6，现款流比例由24年的88%下落至2025的51%。
二、分母端承压：好意思元流动性收缩、外资减配、融资抽水
25/09以来港股半导体、软件等行业融资范围权臣放量，稀释恒生科技流动性。港股遥远手脚投资市，股东答复（分成&回购）多数年份高于融资（IPO&再融资），但2025年港股融资范围大幅放量，其中IPO2591亿元、再融资3243亿元，相较2024年的815/965亿元彭胀两倍多。具体来看，25/09以来港股IPO范围较A股放量更为权臣，新增钞票供给捏续分流资金，融资端的旯旮影响解析上升，与彼时恒生科技见顶回落的期间点相对应；且其中多数新上市公司自己属性与恒生科技重合度较高，对恒生科技酿成了同作风钞票的流动性稀释：从25/09以来港股IPO结构看，半导体、软件服务等行业占相比高，其中实质募资总和超50亿港元的公司包括半导体中的澜起科技（2026/2/9上市，实质募资总和81亿港元，下同）、兆易创新（1/13，54亿港元）、豪威集团（1/12，53亿港元），以及软件服务中的MINIMAX（1/9，55亿港元）、智谱（1/8，50亿港元）、小马智行（11/6，67亿港元）等。
从投资者结构看，港股仍是外资主导的离岸阛阓，外资25Q3以来权臣减捏互联网板块。相较A股外资占相比低、遥远仅保管在3-4%傍边，港股手脚高度绽放的离岸好意思元体系，外资捏有范围较高；以国际中介机构在港股中介捏股结构中的占比来看，其捏股占比遥远方于60%以上区间。尽管南向资金近来捏续流入港股，港股通捏股占比由24Q3的14%进步至26Q1的21%，但合座来看港股阛阓仍然呈现外资主导特征。因此港股常常成为跨境资金调治仓位的格式，受国际流动性影响权臣。行业结构上，2026Q1、2025Q4外资权臣流出互联网板块，使恒生科技流动性进一步承压：以国际中介各恒生二级行业捏有市值及占比来看，外资已伙同两季度大幅减捏软件服务（26Q1/25Q4捏仓环比-2.8/-0.5pct，下同）、专科零卖（-1.1/-1.1pct）等互联网掂量板块，且恒生科技权重行业如媒体文娱（-0.7/-0.3pct）、旅游消闲（-0.5/+0.2pct）、资讯科技器材（-0.4/-1.2pct）等也出现外资权臣流出情况；同期外资捏仓进步的行业则主要聚集在银行/保障、工业工程、有色/石油等标的。
港股估值：分母端无风险利率锚定好意思元流动性和好意思债利率，好意思联储流动性量价两头25/09以来病笃，重叠好意思元走强、中好意思利差放大使得港股偏弱。
1、25/09以来好意思元轰动偏强使得港股分母端承压。前边咱们还是提到，港股阛阓手脚离岸阛阓由外资主导，因此其分母端主要锚定好意思元钞票利率，联储政策、好意思债收益率走势等对其估值水平具有径直影响。好意思元走强阶段，专家资金倾向于回流好意思国，新兴阛阓面对成本外流压力，港股阛阓常常推崇较弱；而在好意思元指数走弱阶段，专家资金寻求更高收益的建立契机，新兴阛阓获取资金流入，港股阛阓常常推崇较强。25/09以来港股推崇疲弱，对应好意思元转入轰动偏强状态，主要由于联储降息预期屡次被修正、好意思国经济数据仍具韧性。具体来看，①联储在25/10虽降息，但议息会议开释出偏审慎信号，强调后续政策仍需凭证经济数据、通胀旅途和风险均衡进行评估，阛阓随之下修对伙同降息的预期，滚球app官方下载对应25/10-25/11区间内好意思元走强；②1/30特朗普提名沃什为联储主席，使阛阓重新评估后续联储政策寂然性以及缩表/通胀治理取向，重叠彼时好意思国消耗通胀数据仍有韧性，好意思元蛊卦力并未拖拉；③2/28好意思伊龙套升级，油价与通胀上行、专家风险偏好回落，阛阓春联储降息时点进一步延后，对应26/03-26/04区间内好意思元再次走强。
2、好意思联储流动性量价两头25/09以来权臣收紧，通过好意思元流动性压制港股估值。当好意思联储体系流动性收紧时，好意思元资金成本上行、风险钞票折现率抬升，同期外资对离岸成长钞票的建立意愿下落，恒生科技因此更容易承受估值分母端压力。具体来看，量端方针方面，ONRRP与TGA主要响应好意思元体系流动性余裕：ONRRP（好意思联储隔夜逆回购）是吸纳体系多余流动性的“蓄池塘”，其额度自25/09初始权臣收缩，由25年8月底的779亿好意思元下落至面前接近归零，这意味着可开释的缓冲基本用尽，后续若财政发债/缩表不竭抽水，压力将更径直传导至银行准备金；TGA（好意思国财政部一般账户）是财政部在联储的现款账户，余额上升代表财政抽水，7–10月在债务上限上调与政府关门影响下，TGA自约3000亿好意思元攀升至近1万亿好意思元且保管于今，径直摄取阛阓流动性；价钱端方针方面，SOFR-IORB（担保隔夜融资利率-准备金利率）则响应好意思元短端资金的旯旮稀缺进度：在准备金充裕时，SOFR常常应低于IORB，但是自25/09起SOFR捏续高于IORB，25/10利差一度达32bp，证据回购阛阓为蛊卦资金被动抬升利率，好意思元短端资金价钱端病笃显化。不外近期价钱端已有旯旮改善，26/04以来SOFR-IORB重新转负并捏续下落，资金病笃进度有所简易。
3、25/09以来中好意思利差放大使得港股较A股偏弱。港股手脚离岸阛阓，分母端锚定好意思元钞票利率，而A股主要受国内宏不雅流动性环境影响，中好意思利差不异径直影响两地阛阓走势。2025年上半年中好意思利差倒挂进度由25/01的低位-314bp收窄至25/09的-218bp，好意思债利率下行而国内利率有所抬升，对应港股推崇强于A股；而25/09以来中好意思利差在好意思债进取、中债向下配景下，利差再度走阔至面前约-280bp，A股推崇较港股更优。
公募基准新规/AI硬件干线/东说念主民币增值使得南向流入同步放缓，25Q3以来港股通减配软件服务/专科零卖/半导体。南向资金自2025Q4以来较2025前三季度流入趋势解析放缓，主要由于①25/12公募基金功绩基准新规出台后，由于大宗可由南向通投港股的公募基金的功绩基准并无港股指数，导致部分资金撤回港股触发对皆；②近期往来干线更聚集于在岸的AI硬件赛说念，偏重软件权重的恒科在科技里面分化中相对承压；③25Q4以来东说念主民币相对港币增值，因此南向面对汇兑损益压缩，上述原因以致南向流入斜率自25/10起权臣放缓。行业结构上，以港股通各恒生二级行业捏有市值及占比来看，南向已伙同两个季度降配软件服务（26Q1/25Q4捏仓环比-1.4/-1.2pct，下同）、专科零卖（-1.0/-0.5pct）为代表的互联网板块，以及半导体（-0.8/-0.5pct）。
三、恒生科技何处寻底：静态估值已低，眷注好意思元流动性变化
纵向注视恒科估值：静态估值较低，1.5倍PEG在估值锚降档配景下处合理区间。如前所述，恒生科技的估值锚或从科技成长转向消耗内需，阛阓甘心予以的成长溢价将弱于纯科技成长板块，因此不成仅以历史PE/PB分位判断“低廉”，还需结合盈利增速等注视估值合感性。面前恒生科技PETTM21倍，处历史10%分位，PB2.4处历史23%分位，静态估值确已处于历史偏低区间；但从成长匹配度看，面前恒科可统计口径下26E归母净利润增速13%，对应PEG达1.5，在估值锚降档配景下仍处合理区间，眷注后续盈利增速能否重新上修。要素股除半导体外大多静态估值处中低位：汽车、互联网、电商板块要素股PE大多处历史低位，PE分位相对较高的（>80%）的仅有半导体中的中芯国际（97%）、华虹半导体（96%），百度（100%），金蝶国际（92%）；PB视角仅蔚来、联思和半导体处历史高位，其余均处历史中低位。PEG视角下，恒生科技里面分化较大：恒科26E归母净利润增速面前仅13%、PEG达1.5，要素股中有12只PEG为负，非负个股中PEG较高的（>1.5）主要包括半导体（中芯国际1.6、华虹半导体2.1）、互联网大厂（百度2.2、腾讯2.1）、京东健康3.0、比亚迪电子3.3，汽车、软件板块PEG相对较低。
PEG视角横向对比：恒科估值接近A股消耗制造，相对发达国度和新兴阛阓宽基均偏贵，主因利润增速预期承压。内资视角横向对比A股宽基及消耗PEG情况，300（1.0）/创业板指（0.8）/科创综指（1.1）相对恒科的1.5估值更低；以消耗视角不雅察，国证消耗服务0.9不异相对低廉，面前恒科估值水平更接近A股消耗制造行业，如家电1.6、食饮1.5、纺服1.5。外资视角对比发达国度及新兴阛阓宽基来看，恒科不异偏贵：发达国度宽基中仅说念琼斯工业平均（2.7）高于恒科，其余标普500/纳斯达克100/英国富时100/德国DAX/法国CAC/日经225PEG合座处0.8-1.4相对较低；新兴阛阓（韩国/越南/印尼/巴西）阛阓指数PEG不异均权臣<1。从散布情况来看，恒科面前主因基本面预期仍然承压：凭证可统计口径合座法规画恒生科技面前26E净利润增速仅13%。
流动性层面眷注是否好意思伊停战灵验、油价核心回落及通胀企稳推动联储降息预期改善。如前所述，恒生科技分母端树立依赖好意思元流动性改善，而面前降息预期仍在反复中承压，主要管制来自短期通胀压力。好意思伊4/7停战之后，阛阓虽一度重新往来降息预期，但章程5/26预期调治为27/01加息，主要由于4月好意思国通胀水平权臣跳升：好意思国4月PPI同比高达6%、剔除食物和动力后PPI同比5.2%，CPI同比3.8%、核心CPI同比2.8%均超阛阓预期。天然动力价钱高涨仍是价钱冲高的主要推手，但通胀上行压力已向更泛泛的分娩端和服务端扩散，通胀粘性强于阛阓预期，面前通胀水平也已权臣高于联储2%的遥远通胀主义。因此，往后看恒生科技分母端能否树立，或主要在于：好意思伊停战能否灵验保管，并带动油价核心回落、推动好意思国通胀简易，进而联储是否重新大开宽松空间、重启降息预期。若好意思元流动性因此旯旮改善，恒生科技估值端或迎来树立。
四、功绩不雅察：盈利预期下修，眷注反内卷与AI生意化完满
恒生科技25Q3以来盈利预期捏续下修，5月以来旯旮企稳后续仍需不雅察。具体来看，恒生科技26EEPS自25Q3高点约380港元隔壁捏续下修，至26/04回落至约230港元，5月以来粗略踏确凿约220-230港元区间；同期归母净利润增速（TTM，合座法）自25Q3的21%回落至26Q1的3%，营收增速（TTM，合座法）自25Q3的15%下行至26Q1的8%。恒生科技合座盈利与收入端仍承压，平台竞争、价钱内卷、AI开支等压力仍在影响盈利推崇；短期5月以来EPS预期下修有所放缓，后续需不竭不雅察盈利预期能否企稳，以及内卷竞争和AI参预效果是否出现改善。
中遥远眺，恒生科技盈利端具备弱树立基础，或尚难进入高弹性上行周期，后续眷注收入/消耗/工作信心改善，及平台内卷简易、AI生意化完满情况等。从收入与信心方针看，住户端压力已有一定企稳迹象：住户东说念主均可诈骗收入中工资性收入累计同比2024年来企稳于5%隔壁，消耗者信心指数中的收入分项与消耗意愿分项也自2022年低位以来捏续树立至面前接近100的中性水平，证据住户收入预期和消耗意愿旯旮上已有改善但仍未达乐不雅预期。不异需要详实的是，信心树立或尚未充分传导至实质消耗增速，社零累计同比面前已收窄至2%、网上商品零卖额累计同比也下落至6%，均处历史低位，响应住户消耗活动仍偏严慎，平台型互联网、电商、外卖、消耗电子等恒生科技主要要素行业的收入弹性受到管制。且工作信心指数较低点有所企稳，但仍处于70-80的低位区间，住户中遥远消耗才智和消耗倾向的树立仍具有较大改善空间。因此，内需消耗的利润端或偏向温顺树立而非强复苏，而恒生科技盈利弹性更多依赖平台竞争简易、用度投放管制和AI参预效果进步，后续追踪工作信心是否回升，以及收入信心改善进一步传导至实质的社零和网上零卖增速的情况。
互联网平台（AI开支型）：后续眷注AI带动的成本开支上修背后的盈利完满情况，面前盈利预期尚未企稳。眷注①年内（中报）AI往来是否转向投资增速放缓、应用加快落地、阛阓从基础智商向分娩率受益者扩散来界说，互联网平台需证据AI能改善告白转化率、内容推选效果、搜索生意化、企业服务ARPU和云收入结构等；②推理成本是否随算力供给旯旮缓解而下落。盈利预期方面，互联网大厂合座近期仍处下修趋势，高权重股腾讯/阿里/快手4月以来26EEPS小幅下行。
互联网平台（外卖板块）：监管反内卷加快、即时零卖亏欠收窄，眷注后续外卖平台利润树立旅途，好意思团盈利预期仍下修。近期外卖平台反内卷鼓吹力度加大：3/25国务院鼓吹的反把握拜谒及《经济日报》等官方媒体命令散伙“外卖大战”；4/17阛阓监管总局照章对7家电商平台涉“幽魂外卖”系列案进行处罚，推动行业竞争正当感性化、平台补贴投放力度有望管制。具体至三家主要外卖平台：阿里巴巴其投资加码东说念主工智能，即时零卖（QC）为核心策略解救；京东已实施感性严慎的参预策略；好意思团方面尽管到店业务仍面对抖音的遥远竞争，但在监管推动竞争感性化的配景下，净利润亏欠已由25Q3的-186亿收窄至25Q4的-151亿。盈利预期方面，外卖平台中高权重股好意思团26EEPS仍处下修通说念，京东四月中旬小幅上修盈利预期。
新动力汽车：反内卷加码+补贴退坡重塑行业竞争状貌，眷注充电效果创新+出海大开第二增长弧线，眷注盈利预期企稳旅途。政策方面，监管密集发文加码反内卷，新动力汽车补贴退坡：2/12阛阓监管总局发布《汽车行业价钱活动合规指南》，以贯彻落实党中央、国务院对于整治“内卷式”竞争决策部署，进一步程序汽车行业价钱活动，促进汽车阛阓健康有序发展；3/17，工业和信息化部、国度发展矫正委、阛阓监管总局纠合召开新动力汽车行业企业茶话会，部署进一步程序新动力汽车产业竞争次序、进步产业创新才智、扩大汽车消耗、优化行业管理等要点责任；3/26，阛阓监管总局召开企业自制竞争茶话会，围绕“程序企业竞争活动，构建企业出海良性竞争生态”主题，与比亚迪、奇瑞汽车等企业联系平定东说念主深远疏通；3/30阛阓监管总局对于进一步贯彻实施《反不高洁竞争法》，遵循防治平台经济、光伏、锂电板、新动力汽车等要点行业和范围“内卷式”竞争。另一方面，政策退坡导致短期需求承压，加快行业出清。新动力汽车购置税补贴在2026年明确退坡（减半征收且减税额上限降至1.5万元），对中低端车型阛阓冲击更为权臣。技艺创新驱动家具力跃升、专家化出海大开盈利新空间。新动力汽车龙头正通过第二代刀片电板与兆瓦级闪充技艺管理充电效果痛点，开启“油电同速”新期间，沉稳电动化上风；同期，出海业务已成为矫健增长引擎，国际阛阓的高毛利率有望权臣进步合座盈利水平。盈利预期方面，恒科新动力汽车中高权重股比亚迪、理思4月以来26EEPS基本企稳，眷注后续盈利企稳或改善趋势。
家电：眷注原材料成本高涨下的出口顺价才智&地产下行周期与国补带来的需求动态博弈，好意思的/海尔盈利预期仍不才修。家电需叮嘱原材料成本高涨（钢、铜、冷轧板等）对利润率的挑战，看点在于通过家具力进步或出口顺价/国际高毛利消化成本压力，面前该逻辑尚未体现；“两新”政策带来的更新换代需求捏续，但2025年补贴已酿成了较高基数，年内需求增速或存在挑战；地产下行周期保管，小阳春行情下70城价钱环比虽收窄至0.2%，但同等到成交面积较上年仍下落承压，地产拐点仍未流露。盈利预期方面，家电中的好意思的集团、海尔智家近期出现下修；消耗电子方面小米及比亚迪电子盈利预期不异承压。
本文开始：华创证券
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